逐条解读丨“一行一局一会”放送政策大礼包，将如何影响资本市场？

摘要： ...

9月24日，国务院新闻办公室举行新闻发布会，中国人民银行行长潘功胜、国家金融监督管理总局局长李云泽、中国证券监督管理委员会主席吴清介绍金融支持经济高质量发展有关情况，并答记者问。发布会上，“一行一局一会”负责人放送了政策“大礼包”。

整体来看，关于资本市场方面，除了推动降准、降息、降低存量房贷利率和统一房贷最低首付比例等间接政策外，潘功胜还提出了与资本市场直接相关的两方面举措：一是创设证券、基金、保险公司互换便利，提升机构的资金获取能力和股票增持能力。二是创设股票回购增持专项再贷款，引导银行向上市公司和主要股东提供贷款，支持回购和增持股票。

吴清则重点从中长期资金入市、上市公司市值管理、并购重组等三个维度，系统阐述了证监会接下来将推出的资本市场改革举措。其中，在中长期资金入市方面，李云泽提出了扩大保险资金长期投资改革试点，督促指导保险公司优化考核机制、鼓励引导保险资金开展长期权益投资等举措。

申万宏源证券分析师姚立琦对澎湃新闻（www.thepaper.cn）记者表示：“整体来看，政策‘组合拳’力度超出市场预期。特别是央行新创设的两项支持股票市场的工具，最为超预期。总之，多项金融工具同时调整的举措，有利于提升当前股票市场的流动性和市场风险偏好。”

华金证券所长助理、首席宏观分析师秦泰也对澎湃新闻（www.thepaper.cn）记者分析称，创设证券、基金、保险互换便利和专项再贷款，有助于增加股市增量资金，稳定和改善市场信心。

“央行在公开市场买卖国债余额没有达到相当大的程度之前，对于资产价格波动性明显更大的权益类资产作为质押进行流动性资产或基础货币投放的总体操作，将会保持相对谨慎的步伐，但仅这两项工具的出现本身就有望对市场信心形成一定的提振作用。”秦泰说。

对于涉及资本市场的政策组合拳，中信证券表示，证监会将要发布中长期资金入市、促进并购重组措施、发布上市公司市值管理指引三大关键性政策，央行将为非银机构、上市公司和大股东参与股票市场提供流动性支持。整体而言，政策信号明确，提振市场信心。

以下为澎湃新闻（www.thepaper.cn）记者对涉及资本市场政策“组合拳”的逐条解读：

一、创设新的货币政策工具支持股票市场稳定发展。第一项是创设证券、基金、保险公司互换便利，支持符合条件的证券、基金、保险公司通过资产质押，从中央银行获取流动性，这项政策将大幅提升机构的资金获取能力和股票增持能力。

解读：申万宏源证券分析师姚立琦表示，本轮政策“组合拳”中，最为超预期的便是央行新创设的两项支持股票市场的工具。

“其中，创设证券、基金、保险公司互换便利工具，首期规模 5000 亿元，可视情况扩大规模；此工具用于向以上金融机构提供流动性或增加其投资资本市场的资金量。”姚立琦说。

粤开证券首席经济学家、研究院院长罗志恒分析指出，“互换便利”的作用机制是“以券换券”。海外经验和我国实践中，均有与“互换便利”相似的工具。如美联储于2008年金融危机期间推出了定期证券借贷便利（TSLF），我国相似的工具是2019年推出的央行票据互换（CBS）。

罗志恒表示，“互换便利”的效果主要有二：一是通过盘活证券、基金、保险公司的存量资产，激励其积极参与市场、活跃市场、稳定市场。二是避免非银机构因为流动性问题“套现离场”，防止同质化交易、赎回压力等可能造成的市场踩踏。

“央行创设证券、基金、保险公司互换便利，从而提升非银金融机构股票增持能力，这将构成重要的长期资本的补充来源。”秦泰说，这也进一步呼应了新“国九条”明确提出的“大力推动中长期资金入市，持续壮大长期投资力量”要求，在当前房地产市场深度调整的背景下，通过活跃股票市场、引导资本市场健康发展带动居民资产配置结构的优化升级。

二、创设新的货币政策工具支持股票市场稳定发展。第二项是创设股票回购、增持专项再贷款，引导银行向上市公司和主要股东提供贷款，支持回购和增持股票。

解读：罗志恒指出，“专项再贷款”的作用机制是“先贷后借”。即商业银行先给上市公司发放优惠利率贷款，然后向央行获取再贷款资金支持。上市公司用获得的贷款进行股份回购。

“‘专项再贷款’会形成基础货币投放，但和平准基金这类央行直接‘下场’买卖股票相比，具有显著差异。‘专项再贷款’是通过激励相容机制，引导商业银行贷款给上市公司或主要股东，以进行回购和增持股票。这一过程是市场化的，商业银行完全自主决策，因此不会产生道德风险和利益输送等问题。”罗志恒说。

罗志恒进一步指出，“专项再贷款”有利于引导上市公司进一步加大回购力度，进而提高投资者获得感，提高股市长期吸引力。上市公司以现金为对价，采用要约方式、集中竞价方式回购股份的，视同上市公司现金分红。简单说，回购等于现金分红，具有优化资本结构、维护公司投资价值、健全投资者回报机制等方面的功能作用。

广发证券首席策略分析师刘晨明表示，“股票回购、增持再贷款”指明了定点宽信用，作用于上市公司或大股东回购和增持股票，若用于注销式回购、则有利于企业通过降低净资产的模式实现ROE的稳定性。而若用于增持，则为认可企业内在价值的公司主体提供了增量资金。

“两大新工具，将银行，非银机构以及上市公司几大市场参与主体连接起来，通过央行提供支持，激励这些主体积极参与市场交易，进行价值发现、维持市场稳定，使资本市场内在稳定性长效机制逐步具象化。”罗志恒说。

而从具体操作上看，民生证券指出，虽然央行的资产负债表并不直接承接股票资产，但股票资产已实质上成为央行流动性投放、银行信用扩张的抵押品，这在中国货币政策的历史上还是首次，其对股票市场的意义重大。

三、着眼于“长钱更多、长钱更长、回报更优”的目标，进一步促进中长期资金入市。一是大力发展权益类公募基金。二是完善“长钱长投”的制度环境。三是持续改善资本市场生态。

积极引导银行、保险和资管机构维护资本市场稳定。一是扩大保险资金长期投资改革试点，支持其他符合条件的保险机构设立私募证券投资基金，进一步加大对资本市场的投资力度。二是督促指导保险公司优化考核机制，鼓励引导保险资金开展长期权益投资。三是鼓励理财公司、信托公司加强权益投资能力建设，发行更多长期限权益产品，积极参与资本市场，多渠道培育壮大耐心资本。

解读：罗志恒表示，无论年金、养老金等长期稳定的机构投资者，还是个人投资者，在进行长期化指数投资或其他投资组合策略时，都绕不开基金类产品。这就需要大力发展权益类基金，推动公募基金行业高质量发展。

“一方面，加大产品供给，提高指数基金开发效率。另一方面，持续优化公募基金费率模式，降低行业综合费率水平。同时，建立‘逆周期布局激励约束机制’，促进基金管理人在市场偏高位时期衡量产品发行节奏，而在偏低迷时期逆势布局，起到平抑市场波动的作用。”罗志恒指出。

对于保险资金，方正证券金融首席分析师许旖珊表示，本次险资入市限制再迎优化，市场或迎增量资金。

“为支持资本市场健康发展，下一步或鼓励符合条件险资成立私募基金，并且优化考核机制鼓励引导长期权益投资。这一表态与此前监管环境和险企需求不谋而合。”许旖珊指出，一方面，2023年监管已经降低偿付能力中权益投资风险因子，提高险企权益投资比例、引导保险资金入市，预计将带来超过5000亿的增量权益资金。

许旖珊进一步指出，另一方面，在固收收益率承压下，险企需要增配权益尤其是高股息等标的，增厚整体投资收益，满足负债端成本需要。同时，上市险企2023年初切换新会计准则后，大量权益资产重分类计入FVTPL，利润波动性显著加大，成立长股投的私募基金有望帮助险企降低利润波动，更好地反映险企短期经营结果，引导险资入市。

中信证券表示，截至2024年8月底，我国权益类公募基金、保险资金、各类养老金等专业机构投资者合计持有A股流通市值接近15万亿元，虽然占A股流通市值比例已达22%，但其总量不足、结构不优、引领作用发挥不够充分的问题仍比较突出。

“总量和结构上，预计后续政策将大力发展权益类公募基金，尤其是推动宽基ETF等指数化产品创新，让更多中小投资者通过投资指数产品即可享受资本市场的长期发展红利。”中信证券称。

四、更好发挥资本市场在并购重组中的主渠道作用。一是大力支持上市公司向新质生产力方向转型升级。二是积极鼓励上市公司加强产业整合。三是进一步提高监管包容度。四是下大力气提升重组市场交易效率。此外，引导证券公司等中介机构进一步提高服务水平，充分发挥交易撮合和专业服务等功能，助力上市公司实施高质量的并购重组。

解读：在鼓励并购方面，刘晨明指出，相较于6月的陆家嘴论坛，本次在关于鼓励并购方面的表述出现了变化。

“6月陆家嘴论坛关于并购提到鼓励加强产业链上下游的并购重组，即纵向并购。本次放宽至‘跨行业并购’，即横向并购，以及补链强链、提升关键核心技术水平的‘未盈利资产收购’，提供了有利于新质生产力相关领域、补链强链等科创产业的并购环境。”刘晨明说。

罗志恒表示，在支持企业并购重组，进一步促进资源有效配置方面，三方面特征突出。首先，是进一步明确并购重组的鼓励方向。一是基于转型升级目标的跨行业并购，二是有助于补链强链、提升关键核心技术水平的未盈利资产收购。

“其次，大幅简化审核程序，提高监管包容度。对重组估值、业绩承诺、同业竞争、关联交易等事项，根据实际情况提高包容度。”罗志恒进一步指出，“再次，丰富支付对价的工具。采用分期发行股份和可转债等支付工具、分期支付交易对价、分期配套融资等方式，进一步提高交易灵活性和资金使用效率。”

中信证券表示，今年5月以来全市场披露重大重组案例近50单，市场反应比较积极，预计未来A股有相关需求标的的并购重组进程有望加速。建议关注新质生产力各领域并购重组机遇，尤其是由央国企集团主导的传统产业专业化整合与前瞻性战略性新兴产业外延并购机遇。

五、上市公司要依法做好市值管理。一是要求董事会高度重视投资者保护和投资者回报，通过提高经营管理水平、提高盈利能力、提高核心竞争力，夯实市值管理的基础。二是要求上市公司积极运用并购重组、股权激励、大股东增持等市值管理工具提升投资价值。三是要求上市公司建立常态化的回购机制安排，鼓励有条件的公司提前安排好资金规划和储备。四是要求长期破净公司制定价值提升计划，评估实施效果并公开披露，形成市场约束。五是要求主要指数成份股公司切实负起责任，制定市值管理制度，明确职责和应对措施，定期披露执行情况等。

解读：银河证券表示，2024年4月出台的新“国九条”就上市公司提升投资价值、加强市值管理提出了明确要求。本次在要求上市公司依法做好市值管理方面给出的五大引导路径，影响全面。

“首先，要求董事会高度重视投资者保护和回报，将促使上市公司提升经营管理水平和核心竞争力，从而夯实市值管理基础。这一举措不仅有助于增强公司盈利能力，也将提升投资者的信任度和市场对公司的认可。”银河证券称。

银河证券指出，其次，鼓励上市公司积极运用并购重组、股权激励及大股东增持等市值管理工具，将直接推动投资价值的提升。这些举措能够有效整合资源，优化资本结构，促进公司长期发展。

“第三，建立常态化的回购机制，将为有条件的公司提供灵活的资本运作方式，进一步增强市场信心。通过提前资金规划和储备，上市公司能够在市场波动时迅速采取行动，维护股东利益。”银河证券进一步指出，“第四，针对长期破净公司的价值提升计划，将形成市场约束机制。通过评估实施效果并公开披露，这些公司将受到市场的持续监督，有助于其改进经营策略和提升市场表现。”

银河证券表示，最后，要求主要指数成份股公司切实履行市值管理责任，制定相关制度并定期披露执行情况，将加强市场透明度与问责机制。这一系列措施将促进资本市场的健康发展，确保上市公司在市值管理过程中遵循合规原则，避免市场操纵和内幕交易等违法行为，从而维护市场的公平和稳定。”

兴业证券首席策略分析师张启尧则指出，建立上市公司股份回购的市场化激励约束机制，有利于激发上市公司大股东、高管等相关主体的内生动力，进一步提升上市公司投资价值。